2018年中央經濟工作會議提出，資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用，要通過深化改革，打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場。國務院金融穩定發展委員會在防范化解金融風險專題會議中強調，要發揮好資本市場的樞紐功能，在實施穩健中性貨幣政策、增強微觀主體活力和發揮好資本市場功能三者之間，形成三角形支撐框架。作為資本市場最主要的參與主體，證券業的高質量發展建立在完善資本市場樞紐功能的重要前提下，這離不開頂層設計、法律法規、政策制度、監管環境和行業形象等內外部發展環境的全方位支持。

一、證券業高質量發展離不開優質的內外部發展環境

(一)資本市場在國民經濟體系和金融體系中的戰略定位是決定證券業高質量發展的關鍵因素

1.黨中央高瞻遠矚，對資本市場作出新論斷、進行再定位，為行業持續健康穩健發展開啟新篇章

從境外資本市場和國民經濟交互關系的歷史經驗來看，資本市場在國民經濟體系和金融體系大格局中的戰略定位越高，直接融資體系越發達，經濟發展的韌性和抗風險能力就越強，經濟轉型升級的過程也越順暢。當前全球主要創新型發達經濟體的背后，都離不開功能強大的多層次資本市場體系對實體經濟的有力支撐。耳熟能詳的例子是美國，其風險投資、各級資本市場與新興產業聯動的一體化機制較為順暢成熟，長期以來為其產業升級和技術進步提供了資金保障，也是美國經濟結構較為順暢轉型的重要推動因素之一。

在2018年中央經濟工作會議對資本市場作用做出重大新論斷之前，我國資本市場在整個金融體系中的戰略定位高度較為有限，“大市場小行業”問題突出。一方面，2018年末滬深兩市總市值超過43萬億元人民幣，位居全球前三;另一方面，國內證券公司體量與本土資本市場的國際地位極不相稱——根據中國證券業協會公布的行業經營數據(未經審計)，2018年末，全行業131家證券公司總資產為6.26萬億元，當期實現凈利潤666.20億元，僅相當于高盛集團這樣一家華爾街大型投行的規模。證券行業體量小、力量薄，也反過來影響資本市場服務實體經濟效能的發揮，制約了經濟、市場、行業的良性互動。

令人振奮的是，黨中央高瞻遠矚，對資本市場作出新論斷、進行再定位，“資本市場樞紐功能”的提出恰逢其時，必將為行業持續健康穩健發展開啟新的篇章。

2.我國新舊動能轉換、構建現代化經濟體系亟需資本市場發揮更大的樞紐性功能

當前，中國特色社會主義建設進入新時代，經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，建設現代化經濟體系是我國發展的戰略目標。我國社會融資結構長期以商業銀行間接融資為主導，2018年末我國社會融資結構中，間接融資占比超過80%。一般來說，銀行信貸相對偏好重資產的傳統制造業。而引領經濟增長新動能的創新轉型產業領域，如重點產業核心技術升級和消費服務升級等，因其技術創新快、不確定性較高以及輕資產、需求多元化等特點，并非銀行間接融資金融服務擅長的領域，這也是造成我國新興經濟和中小企業融資難、融資貴問題的重要原因之一。相比之下，對風險有較好定價能力和吸收能力的資本市場及證券公司，更有能力同時滿足新經濟企業融資需求和投資者投資需求，從而成為推動我國經濟轉向高質量發展的重要支撐。

3.我國深化宏觀去杠桿、有效防范金融風險亟需資本市場發揮更大的樞紐性功能

以間接融資為主導的社會融資結構，造成了當前我國金融風險過多集中于銀行體系的局面，也不利于降低宏觀杠桿水平。盡快建立健全多層次資本市場體系，充分發揮資本市場的樞紐性功能，顯著提高直接融資比重，是優化企業債務和股本融資結構，保證資金在生產和流通環節實現良性循環的重要舉措，也有助于分擔和疏導商業銀行體系集聚的金融風險，促進金融體系的健康持續發展。

(二)法律法規、監管制度是行業高質量發展的制度基礎

從境外成熟資本市場的經驗來看，完善的法律法規和監管制度對資本市場和證券業的高質量發展至關重要。借鑒境外經驗，結合我國國民經濟和金融體系發展實際，要盡快形成融資功能完備、基礎制度扎實、市場監管有效、投資者合法權益得到有效保護的多層次資本市場體系，就離不開在加強頂層設計、加強監管協調、提高資本市場戰略定位、完善基礎制度保障、改善營商環境等相關方面多管齊下，為行業高質量發展提供更加強有力的支持。

二、資本市場發揮樞紐功能，對改善證券業內外部環境提出了更高的要求

(一)資本市場發揮樞紐功能，對頂層設計的配套制度建設與完善提出了更高要求

“健全金融監管體系，守住不發生系統性金融風險的底線”是黨的十九大報告對我國金融工作提出的具體要求和目標。為防范系統性金融風險，我國逐步建立了“一委一行兩會”的新監管體系，不斷加強監管統籌和協調，取得了一系列顯著的成果。其中，證監會負責統一監督管理全國證券期貨市場，維護證券期貨市場秩序，保障其合法運行。未來，面對金融市場越來越高的復雜性和關聯性，面對新時期資本市場和證券業應承擔的更大職責，金融監管還面臨著不小的挑戰。

一是要充分考慮不同監管政策效果疊加可能對資本市場造成的較大影響。資本市場關聯度高，受政策預期影響大，不同監管單位出臺的政策都可能與宏觀政策、資本市場現行機制產生“疊加效應”。

二是要充分考慮不同類型金融機構在開展同類業務時可能面臨的監管約束不完全一致的問題。一方面，本土券商在業務和市場準入等方面仍受到較多限制，在參與銀行間市場、壯大托管業務規模、拓寬融資渠道等方面也面臨諸多障礙，因而能提供綜合金融服務的深度和廣度有限，規模體量難以出現質的飛躍，迄今未能形成與本土銀行、保險等金融機構比肩的系統重要性證券業機構。另一方面，在資本市場雙向開放提檔加速背景下，外資投行所在國家(地區)若不能給予對等的開放條件，也會制約本土券商的國際化發展水平和跨境并購投資進程。

(二)資本市場發揮樞紐功能，對建設更完備的基礎功能及制度提出了更高要求

與2018年超過90萬億元人民幣的GDP規模相比，當前我國證券化率(A股總市值/GDP)尚不足50%，大約是美國證券化率的三分之一，具有顯著的增長空間。資本市場要在構建現代化經濟體系的過程中發揮樞紐性功能，亟需補齊在投融資等基礎性功能和制度方面的不足。

1.我國資本市場存在投融資不平衡、一二級市場不平衡的現象，不利于資本市場長期健康平穩發展

長期以來，我國資本市場存在投融資功能不匹配的現象，投資功能明顯弱于融資功能。以2016年-2018年為例，我國A股的累計新股首次公開募股(IPO)及再融資規模逾5萬億元，但同期主要指數均呈現下跌態勢。在一級市場持續擴容的同時，投資者未能從二級市場上獲得匹配的收益回報。一二級市場若長期處于不平衡狀態，將不利于A股市場樹立長期信心，也會進一步加劇我國股市“牛短熊長”的局面。

2.資本市場融資功能的市場化程度、長效性、可預期性有待提升

在成熟市場中，企業的進入和退出都是市場資源配置的選擇，是優勝劣汰的結果。為保護中小投資者利益，我國股票發行一直實行較為嚴格的核準制度，同時對上市企業的再融資行為進行持續監管，但也使得資本市場的融資功能供給不能完全與實體經濟直接融資需求快速增長的步伐相匹配，大量合格企業較難及時有效地通過資本市場和投行服務獲得更多資源。

在發行定價方面，上市公司的真實價值較難通過發行市盈率指導機制得到較好展現，投資者的價值投資、風險判斷的意識和能力也較難得到培育和提高，各方市場參與主體的能力和利益保障機制都有進一步提高的空間。

在發行節奏方面，股票發行節奏是維護市場穩定的重要工具，如新股發行審批周期普遍偏長，市場主體就較難準確安排發行節奏，不利于及時有效解決上市企業的融資需求。

在退市制度方面，A股的退市率遠低于成熟市場水平。國際主要資本市場的退市率總體來說在2%-10%之間，其中英、美市場在10%左右，中國中國香港市場大約為2%，美國市場每年的退市公司數量基本與IPO數量相當。相比之下，我國每年的退市率尚不及0.5%，處于較低水平。資本市場若無法建立完備的優勝劣汰機制，將不利于其持續發揮篩選優質企業的功能。一方面會導致部分上市公司競爭活力下降，甚至逐漸偏離主業，熱衷于資本運作和市場炒作;另一方面也可能擠占上市資源，不利于真正具備增長潛力企業獲取資源，也不利于A股上市公司的正常交替和整體質量提升。

3.長期價值投資理念仍有待培育推廣

作為新興資本市場的代表，我國A股的投資者結構仍呈現較為典型的以個人投資者為主、短期投資占比偏高等特點。若不計入產業資本及政府持股，過去十年的A股流通市值中，個人投資者的持股市值占比始終在70%左右，交易量占比超過80%，均遠高于成熟市場水平。

專業機構投資者力量尚未實現質的突破。以公募基金行業為例，歷經20余年的發展歷程，2018年末公募基金持有的股票市值僅為1.6萬億元，占A股總市值比例不足4%。同時，公募基金的股票投資也呈現較明顯的短期化特征，過去十年偏股型基金的平均換手率高達400%，遠超美國水平(50%左右)。偏向短期化的投資風格，間接導致公募基金行業難以為投資者實現穩健持續的收益回報，也導致其自身規模受市場漲跌影響明顯，未能實現有效突破。又如，會計準則在取消“可供出售金融資產科目”后，金融企業中長期股票投資業務當期持倉市值的波動將在更大程度上影響其利潤表，也在一定程度上影響了中長期資金持續增加入市的意愿。

資本市場風險管理功能的不完善、不對稱，也是中長期增量資金入市面臨的重要現實障礙。當前場內風險對沖工具品種相對單一，尤其是個股類的場內風險對沖品種尚未推出，股指類場內衍生品種交易限制仍然較為嚴格;融券機制功能尚不完備，2018年末兩市融券余額規模僅有67億元，不及融資余額的1%;場外衍生品市場尚處于起步階段，體量相對偏小。總體來看，專業機構投資者還難以通過有效的風險管理落實投資理念，難以實現穩健持續的收益回報。

投資者保護的有效性仍需進一步提升。我國證券市場高度重視投資者保護工作，但是在上市公司信息披露的對稱性及違法處置力度、中小投資者的集體訴訟索賠等方面，還存在改善的空間。相關政策機制的不斷健全，將更有利于中小投資者樹立長期投資的信心。

(三)資本市場發揮樞紐功能，對證券行業基礎性制度與時俱進提出了更高要求

部分基礎性制度修訂相對滯后，一定程度上難以滿足新時代資本市場的發展要求，不利于證券行業做大做強。以客戶證券保證金三方存管制度為例，我國三方存管制度出臺的背景及立法本意，其主要目的是保障客戶資金安全。從歷史角度看，出臺三方存管制度在當時的確具有必要性;從實踐效果看，它在一段較長的時間內對穩定證券行業發展也的確發揮了積極作用。但歷經十多年的運行，三方存管制度一定程度上造成了證券公司和商業銀行在證券公司客戶資金托管交收方面的權責不平衡，過度限制了證券公司作為金融企業合法運用客戶資產的權利，阻礙了證券公司的快速發展。時至今日，我國證券行業經營管理水平已經發生了質的飛躍，證券公司內控體系不斷完善，客戶資金已實現集中存管，投保基金實現對證券公司交易結算資金完整性、封閉性的嚴格監控，改革證券交易結算資金三方存管制度的條件已經成熟，有必要加快《證券法》等相關法律法規和監管條例的修訂，給予證券行業更廣闊的發展空間。

與國際成熟資本市場的現代投資銀行相比，本土券商被賦予的基本功能尚不完備，在部分創新業務領域難以突破，不利于形成一批具有國際競爭力的一流投資銀行。例如，面對規模龐大且與日俱增的社會財富管理需求，本土券商尚不具備理財賬戶的支付、投資、交易等全部基礎功能，難以充分發揮跨一、二級市場的專業優勢，提供全產品、全業務、全服務的一站式理財服務，無論是與本土銀行還是國際投行相比，均明顯處于不公平劣勢。再如，現代金融機構的跨境業務和國際化發展不可避免地會涉及外匯業務，但是目前多數本土券商還沒有獲得外匯業務牌照，制約了跨境業務的多樣化發展。少數獲得了牌照的大型券商，也無法享受銀行同等業務待遇，較難實質性開展規模化業務。

本土券商通過市場化并購重組做大做強仍存在政策性障礙。除了現行“一參一控”政策的限制，2018年4月發布的《證券公司股權管理規定(征求意見稿)》中，要求證券公司控股股東滿足“凈資產不低于人民幣1000億元”及“最近3年主營業務收入累計不低于人民幣1000億元”等要求，符合相關條件的證券公司數量較少，但符合條件的商業銀行及外資金融機構較多，這也將很大程度上限制證券公司間開展并購重組，反而使其面臨更激烈的外部競爭。

(四)打造有活力、有韌性的資本市場，推動行業高質量發展對專業化、市場化的監管手段提出了更高要求

行業高質量發展，對監管的專業性和一致性提出了更高要求。監管政策較高的連貫性和銜接性，將減少不必要的資源浪費，有利于券商形成持續的政策預期和業務規劃，促進其做大做強。

行業高質量發展，對監管的市場化和靈活性提出了更高要求。推廣負面清單、事后備案等多元化監管方式的運用，將有利于提升監管效率，支持證券公司在一些關鍵機遇上把握最佳的時間窗口，也會有效降低業務創新壁壘，提高市場參與主體的微觀活力。

行業高質量發展，對自律監管提出了更高要求。充分發揮行業自律監管和投資者社會監督的作用，將更有利于充分發揮行業一線參與主體在監管環節的作用，也有利于其樹立自我約束、自我管理的自律理念。

三、促進改善內外部發展環境，推動證券行業高質量發展的意見和建議

(一)完善資本市場頂層制度設計

一是在全面提升資本市場戰略地位的基礎上，堅持市場化取向，加快完善多層次資本市場基礎制度建設，全面系統扎實地促進資本市場更好地發揮樞紐功能，增強資本市場服務實體經濟的能力。二是加強統一監管、協調監管，促進市場化資源配置功能的有效發揮。持續推進監管協調，落實統一監管，減少不必要的重復監管，推動證券公司深化市場化體制機制改革，更好地激發活力。三是營造金融體系內更加公平的競爭環境，確保證券公司在業務準入、市場準入上獲得同等對待。

(二)以推出科創板、試點注冊制為契機，不斷優化完善資本市場基礎性制度，為行業發展營造良好的政策環境

作為資本市場的增量改革，推出科創板并試點注冊制，是中國資本市場的破冰之舉，是推動完善資本市場市場化功能的里程碑式舉措。科創板的推出，彌補了現有資本市場的短板，為眾多處于不同發展階段的科創型企業提供了融資平臺，有利于代表新經濟和新技術的創新型企業的發展，是完善我國資本市場結構的合理安排和重要舉措。科創板試點注冊制，有利于實現準入市場化、定價市場化、資源配置市場化和監管市場化，是我國資本市場與國際成熟資本市場接軌的重要一步。因此，建議抓住推出科創板、試點注冊制的契機，推動優化完善資本市場投、融資等基礎性功能的建設。

首先，充分借鑒成熟資本市場的經驗，高標準建設市場化準入、發行、交易、信息披露、投資者適當性管理、退市與處罰等科創板基礎制度，落實以信息披露為中心的注冊制審核理念，讓市場真正發揮資源配置作用。在此基礎上，以科創板推出為契機，逐步將市場化機制推廣至已有板塊，不斷提高市場資源配置在投融資功能中的決定性作用，推動實現資本市場的投融資功能平衡和一二級市場總體平衡。

其次，多措并舉，建設完備的資本市場投資功能。一是大力培育引入長線資本。一方面，建議協調優化關于權益投資的會計準則制度，減少證券公司自有資金、保險公司等重要的中長期專業機構投資者開展股票投資業務的顧慮;引導公募基金、私募基金建立基于長期價值投資理念的績效考核和激勵機制。另一方面，加快豐富場內外衍生品種，完善場內多空交易機制，放松不必要的交易限制，為中長期增量資金提供更完備的風險管理工具和制度。二是加強投資者保護。建立集體訴訟、股東訴訟代表制度，建立并完善體系化的損害賠償救濟制度，有效保護中小股東利益;加大對上市公司信息披露違規、欺詐發行的處罰力度，同時加大對證券欺詐索賠的支持力度，建立成熟的投資者民事索賠制度;按照多元、快速、有效的原則不斷完善上市公司信息披露制度。

(三)完善證券行業基礎性制度建設，為行業發展營造良好的政策支持

以促進資本市場、證券行業高質量發展為目標導向，推動《證券法》《證券公司監督管理條例》等有關法律法規相關條款的修訂工作。

為滿足資本市場更高定位要求，以及客戶日益多元化、復雜化、個性化和綜合化的金融服務需求，不斷豐富和完善證券公司的功能供給。例如，借鑒美國、中國中國香港等市場的先進經驗，探索完善證券公司在財富管理、衍生品、外匯等領域的創新機制，推動行業傳統業務轉型升級。

支持證券行業開展市場化并購重組。探索放寬對證券公司開展境內外證券同業并購的限制，促進減少行業同質化競爭，提升行業資源配置效率。

(四)加強市場化監管，推動打造一批國際一流投行

守住不發生系統性金融風險的底線，加快落實系統重要性證券業機構的評估和認定工作。在合規經營、切實防范系統性金融風險的底線基礎上，支持鼓勵證券業創新發展，推動形成一批具有國際競爭力、品牌影響力和系統重要性的現代投資銀行。

持續推進證券行業“放管服”改革，加快從重事前審批向事中事后監管轉變，優化行業發展環境。進一步明確行業自律的職能與定位，促進市場機制、自律管理充分發揮各自作用;加強自律檢查，進一步擴大自律監督檢查范圍，明確自律處罰效力，增強自律規則對行業的約束力和公信力，構建自律、行政、司法相互協調、相互補充的現代行業治理格局。

(五)建設誠信文化，加強責任擔當，提升證券行業社會形象

持續強化證券公司及其從業人員的社會責任和誠信意識。證券公司要營造全員合規風控文化，強化從業人員廉潔執業，凈化市場生態環境;強化投資者適當性管理責任，加強投資者教育和保護力度;秉持“金融報國”理念，服務國家戰略，強化履行社會責任。

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